紫金天風期貨鋁年報：無法離地的飛行

2022-11-26 09:12:18
來源：紫金天風期貨

　　觀點小結

　　2022以來，國內電解鋁供應的增長遭到了打斷，海外需求的崩落也超出了預期，在參考歷史和創造歷史之間，鋁價一直維持著無法離地的飛行。海外地緣衝突導致的能源危機、國內電力緊缺格局在不斷支撐著鋁價，使其下跌總有著陸的區間。而同時，全球攀升的利率帶來的流動性收緊，以及疫情對需求端造成的影響，又在打壓著鋁價難以衝破區間運行。本篇報告將從這四個角度進行梳理，對基本面以及明年的格局進行分析。

　　【平衡】2023年全球電解鋁過剩量達到114.5萬噸，佔比全球供應量1.63%。其中80%以上的過剩量由海外貢獻，國內預計過剩量僅為27萬噸。國內的供需格局相對確定性較強，而海外的供應以及需求均有較強的不確定性。在海外需求方面，我們按照最有可能復產的概率，給予了供應一定的恢復，但若鋁廠復產不及預期，全球鋁平衡將從小幅過剩的預期轉為緊平衡格局。

　　【供應】國內供應端考慮了投產及復產兩方面。其中投產部分產能主要釋放在一季度及下半年，其中大部分投產項目原計劃2022年投產，但由於國內限電、成本等因素，延後至2023年投產。復產部分主要集中在雲南地區，需關注下半年水力發電情況。國內供應增速3.41%。海外供應增量主要來自於東南亞的新增投產，以及海外部分產能復產的可能性，增速達到4.1%。全球產量增速預計或將達到3.7%。

　　【需求】預計國內需求相較2022年或將有明顯的回暖，一方面防疫政策的逐步優化會更一步支持終端企業開工，以及整體市場的經濟回暖；另一方面考慮到地產竣工的環比修復，以及新興領域的高速增長，預計全年國內電解鋁的消費增速達到2.94%。海外消費端，剔除掉出口至中國的電解鋁，根據歷史歐美加息對於鋁消費的影響程度，以及結合2022年下半年海外需求回落的領域，預計歐洲及北美需求回落10%和5%左右，海外需求增速達到-1.7%。全球消費增速達到1.1%。

　　國內電解鋁行業成本曲線

數據來源：紫金天風期貨研究所

　　全球電解鋁供需平衡表

紫金天風期貨鋁年報：無法離地的飛行

數據來源：紫金天風期貨研究所

　　海外能源劫似乎暫時告一段落

俄烏衝突以來，歐洲的天然氣價格再度成為海外電解鋁企業面臨的難題。
二季度荷蘭TTF價格最高達到311EUR/GW，不斷刷新歷史高位，歐洲部分電解鋁企業受制於短期的電力合同，或浮動的電力價格，不得已暫停了生產。
進入三季度後，歐盟要求成員各國加快天然氣儲存水平，截至11月上旬，全歐洲已經完成95%的儲氣量，其中多個電解鋁主要生產國也全線達到了100%的儲備。天然氣價格以及歐洲電價不斷回落，11月上旬，歐洲主要國家電價水平已回歸至2020年的水平，冶煉廠理論盈虧水平呈現全面盈利。

數據來源：紫金天風期貨研究所，Bloomberg

　　能源風險帶來的減產增量有限

目前使用非可再生能源的鋁廠基本都已出現減產。減產風險較低的企業多以可再生能源發電，或備有自備電廠，短期而言不會再因為天然氣價格影響而減產。

數據來源：公司官網，紫金天風期貨研究所

　　歐美減產梳理

數據來源：公開資料整理，紫金天風期貨研究所

　　2023年海外煉廠復產或不足一半

目前海外使用天然氣的電解鋁企業中，已經減產的產能達到166.1萬噸，在產產能166萬噸，減產產能佔據企業總產能50%。
2023年，海外電解鋁企業將主要以復產為主，能源價格對於新增減產的邊際影響將會遞減。一方面考慮到目前的歐洲天然氣儲氣水平相對充足，另一方面能源結構風險較大的企業幾乎都已經減產或停產，剩餘未停產產能多為有自備電廠或電力來源於可再生資源的企業。
但由於各個公司的實際情況有所差異，部分中小型企業在這輪能源危機中破產，或部分企業簽署了停產兩年的協議。因此即便海外煉廠呈現盈利，部分企業也難以復產。經過詳細梳理，預計2023年海外復產產能最高達到73.4萬噸，佔比減產產能44.2%。

數據來源：公開資料整理，紫金天風期貨研究所

　　海外新增41萬噸　均在投產中

海外電解鋁新增產能近年規模增長有限，2023年新增投產的產能共計41萬噸，集中在印尼和俄羅斯。其中印尼華青鋁業由華峰與青山合資組建，一期工程為100萬噸/年電解鋁，預計將在2027年達產。共計兩期，總產能將達到200萬噸/年。俄羅斯的Taishet項目由俄鋁控股，2022年已順利建成18.7萬噸，計劃2023年建成至37.6萬噸，一段總設計產能為42.9萬噸/年。
2023年，預計海外冶煉廠復產帶來的供應增量達到73.4萬噸，新建產能共計41萬噸。

數據來源：紫金天風期貨研究所

　　利率將如何影響需求

　　加息幅度VS海外總需求

海外電解鋁需求在今年呈現高位回落的態勢，相較年中電解鋁現貨溢價最高水平，截至11月上旬，美國中西部、日本以及歐洲鋁升水分別下跌了52%，45%和41%。表明海外市場對於電解鋁的需求整體回落，其中部分需求轉移為對鋁材的需求，5-7月國內鋁材出口仍然顯示強勁，但考慮海外鋁元素的總需求情況，可以看到在歐美加息和能源價格飆升的背景下，整體的需求回落十分顯著。
回顧歷史上加息周期結束後海外需求的增速，可以看出多次加息周期後半年到一年，海外鋁消費增速在多數時期下呈現大幅回落，在金融危機以及新冠疫情時期也有明顯體現。2023年，美聯儲態度略微轉鴿，通脹控制初見成效，而歐洲的通脹更為畸形，預計2023年歐洲市場受到的需求衝擊將比美國更嚴重。據此我們預測歐洲鋁消費的整體增速回落10%，美國回落5%。

數據來源：紫金天風期貨研究所

　　氧化鋁視角：進口或將回落

1-10月國內氧化鋁進口170.09萬噸，出口86.49萬噸，凈進口達到83.6萬噸。同比去年同期下降75.15%。今年以來氧化鋁進口量在往年歷史同期水平中處於偏低的水平，並且呈現出二季度回落，三季度環比回升的態勢。同樣出口呈現二季度回升，達到歷史同期高位水平，三季度環比回落。
從進出口流向而言，由於澳大利亞對俄羅斯的鋁原料出口禁令，導致俄羅斯所需的氧化鋁大部分需要從中國進口，而澳大利亞相對過剩的氧化鋁也需要出口至中國消化。
2023年，由於LME不會禁止俄羅斯金屬交割，因此對於俄鋁的產量不會產生較大影響。國內出口量或將小幅回升，但由於國內氧化鋁企業的投產，導致國內的進口需求有所下降。

紫金天風期貨鋁年報：無法離地的飛行

數據來源：海關總署，紫金天風期貨研究所

　　電解鋁視角：進口或環比增長

1-10月國內進口電解鋁42.97萬噸，出口19.29萬噸，凈進口23.68萬噸，累計同比下降81.3%。國內電解鋁由上半年的凈出口轉為三季度的凈進口，進口貿易流向的變化主要還是緣於海外總消費呈現環比回落的態勢。其中俄鋁在LME傳言會出交割禁令後也是不斷出口至中國，三季度國內進口量中俄鋁的份額呈現逐月走高。出口端而言，今年以來出口均是以流向歐洲為主，前三季度出口量中，流向歐洲的佔比達到58%以上，進口7成來自俄羅斯。
2023年，進出口的流向將取決於內外基本面的相對格局。基於歷次加息對於歐美地區總需求的抑制，以及國內防疫政策的調整，預測2023年將會是國內需求好於國外的一年，預計國內仍需進口更多電解鋁。

數據來源：海關總署，紫金天風期貨研究所

　　鋁材出口降幅將較為顯著

1-10月未鍛造鋁及鋁材出口量達到551.56萬噸，累計同比上漲21.49%。出口鋁材增速在二季度結束後出現了環比明顯的下降，也體現出了不斷攀升的利率對於歐美總需求的抑制。鋁材由於其出口退稅的特性，出口利潤相較鋁錠更有優勢，但一季度以來鋁材出口的利潤也不斷呈現環比下降的走勢。
2023年，我們預計在今年鋁材出口高基數的基礎上，明年鋁材出口增速將呈現較大降幅，按照月均47萬噸左右的出口量預估，預計全年的鋁材出口增速將回落12%-13%左右。

紫金天風期貨鋁年報：無法離地的飛行

數據來源：紫金天風期貨研究所

　　歐美需求或將顯著回落

由於經濟發展程度和各地區支柱產業的不同，各國對鋁的用量也集中在不同的領域。亞洲以地產為鋁最大用量的版塊，而歐美地區汽車用鋁量佔據最大需求，消費品也用量顯著。
歐洲乘用車注冊量今年以來一直持續負增長，截至9月累計同比依然減少10%以上。供應端因缺乏半導體和俄烏衝突影響而頻發停產，需求端不斷上漲的能源價格也削減了部分傳統汽車需求。
美國房屋市場指數作為美國樓市的風向標，反映房地產建築商對當前和未來六個月的銷售預期。該指標今年以來連續第10個月下跌，且跌破榮枯線，說明在利率攀升的背景下，樓市的信心跌至萎縮區間。預計2023年，歐美利率攀升或將導致鋁的整體需求環比呈現回落。

數據來源：NAHB，wind，紫金天風期貨研究所

　　國內供應跟隨「電」的腳步

　　復產產能預計在下半年釋放

四川地區今年由於限電停產產能達到122萬噸左右，影響產量達到24.3萬噸。截至11月中旬復產進度暫未達到50%，影響量將計算在2023年的環比供應中。
雲南地區要求電解鋁企業自9月上旬起降電力負荷，最後基本穩定在降負荷20%左右。由於雲南電力依靠降水，因此我們假設雲南地區已停產產能與計劃投產產能均在下半年開始放量。
此外河南地區有11萬噸產能由於疫情和成本原因停產，復產難度較小。
綜上所述，2023年復產產能將主要增長在下半年。總復產產能達到117萬噸。

紫金天風期貨鋁年報：無法離地的飛行

數據來源：紫金天風期貨研究所

　　新增產能在上半年兌現的確定性強

明年新投產能主要集中在一季度兌現。中瑞二期、內蒙古白音華一期以及貴州元豪已經在2022年底完成建設，其中白音華在年底已經完成滿產，因此這部分產能在一季度可以實現滿負荷運行。
下半年投產主要由雲南貢獻。雲鋁文山、海鑫投產已經完成，但此次限電降負荷將導致該新投產能受到影響。雲鋁鶴慶、涌鑫共計53萬噸產能將在明年投產，此外雲南神火二期50萬噸也將在明年投放。考慮到枯水期電力受限，預計該部分產能將延後至明年下半年。

數據來源：SMM，紫金天風期貨研究所

　　全年產量增速仍處高位

1-10月國內累計電解鋁產量達3330.3萬噸，累計同比增加3.3%。三季度國內電解鋁企業受限電減產影響，開工率環比呈現大幅下跌。截至11月初，國內電解鋁建成產能至4516萬噸，運行產能4034萬噸，全國電解鋁開工率約為89.4%。
三季度以來產量依然維持在歷年水平高位，但由於疫情對於鋁錠運輸影響以及國內鋁水比例呈現環比上升的跡象，國內顯性庫存遲遲未見累增，但市場隱性庫存預計仍不可小覷。

紫金天風期貨鋁年報：無法離地的飛行

數據來源：紫金天風期貨研究所

　　電解鋁成本中樞整體下移

上半年以來，國內電解鋁企業成本下降主要由電價貢獻。電力價格自年初0.49元/度回落至0.45元/度，能耗成本下降500元/噸左右，下半年電價回升至0.46元/度。下半年以來，電解鋁成本端的回落主要由氧化鋁貢獻，每噸電解鋁所需的原料成本自最高時期6400元/噸回落至5389元/噸，下降了千元左右。
但由於不同地區電價差異較大，全行業的平均成本區間以新疆為下限，廣西為上限，差異較大。此外部分鋁企有其他產品，附加值若能覆蓋電解鋁的小幅虧損，也足以支撐鋁廠正常運營，加之鋁廠啟槽成本高昂，不會輕易關停。因此單一關注成本支撐並不合理，只能作為參考。

數據來源：紫金天風期貨研究所

　　氧化鋁價格整體回落

今年以來氧化鋁價格不斷下跌，年中高位至年底下跌15%以上。一方面是由於綜合成本環比呈現回落，鋁土礦以及燒鹼成本在二季度以後小幅回落，另一方面由於電解鋁部分產能減產，導致氧化鋁整體需求走弱，而供應端投產增長導致市場格局呈現過剩。
下半年國內多地疫情爆發，物流成本抬升，加北方地區部分礦石成本偏高的氧化鋁企業瀕臨生產虧損，目前河南、山東以及山西地區氧化鋁企業有少量減產。預計2023年在投產增長下，全年的氧化鋁產量仍有增量。

紫金天風期貨鋁年報：無法離地的飛行

數據來源：紫金天風期貨研究所

　　國內需求復蘇可期

　　房地產竣工增速築底修復

1-10月房屋竣工面積累計增速錄得-18.7%，相較1-9月-19.9%的增速環比有所改善。竣工增速止跌企穩，逐步向上修復與新開工平移項目周期後曲線的差距。政策方面，國務院辦公廳在保交樓方面提出：有關部門和各地區要認真做好保交樓、防爛尾、穩預期相關工作，用好保交樓專項借款，壓實項目實施主體責任，防範發生風險，保持房地產市場平穩健康發展。不僅多次提及“保交樓”，還提出壓實項目實施主體責任，說明官方對於保交樓政策的重視程度。但冬季疫情肆虐加之各地管控影響開工，加之資金壓力仍然較大，冬季北方地區戶外開工受限，2022年底竣工修復程度有限，預計主要修復將體現在明年，預計明年竣工增速累計同比達到5%左右。

數據來源：SMM,紫金天風期貨研究所

　　電網投資增速回升明年有望持平

1-9月，國內電網基本投資完成額達到3154億元，累計同比增速達到9.1%，三季度投資額繼續增加，投資進度加快，相較往年出現顯著增長。2022年國家電網的投資目標額5000億元，以及南方電網的年度投資目標額1250億元，目前投資進度達到國網投資額63%以上。臨近年底線纜板塊開工率整體回落，預計在新能源替代舊能源的能源轉型之路上，明年國內不會放松對電網項目的投資。預計將在今年的高基數增速上持平。

數據來源：wind，SMM,紫金天風期貨研究所

　　新能源汽車增長勢頭未改

1-10月新能源汽車銷量達到527.26萬輛，同比增長136%，新能源車滲透率達到32%。今年以來各地出臺不同的新能源汽車補貼政策，強力帶動了新能源車銷量。因此我們上調全年新能源車銷量目標，從600萬輛上調至650萬輛。
根據650萬輛新能源汽車銷量測算，今年新能源汽車帶動鋁消費量或達到224萬噸，相較去年增長85%。新能源汽車用鋁量在鋁消費中的佔比從去年3.02%提升至5.51%。2023年預計銷量達到814萬輛，佔比率消費6.8%左右。

數據來源：中汽協，紫金天風期貨研究所

　　光伏裝機目標不難完成

1-9月國內光伏新增裝機容量52.6GW，累計同比增長106%。由於今年三季度單月裝機量遠超平均值，預計今年國內光伏新增容量達到73.6GW，按照目前的裝機進度，預計四季度單月裝機量平均達到7GW就可以完成全年目標。
此外，根據BNEF預測，預計海外全年裝機目標在122GW。根據測算，全年將帶動國內耗鋁量198萬噸，佔比鋁消費4.86%。2023年預計國內裝機89GW,海外裝機157GW，帶動鋁消費量達到248.9萬噸，佔比鋁消費6.02%